מאמר מס' 7 בסדרה
פורסם: 28.4.17 צילום: shutterstock
בסדרת מאמרים בדקנו את איתנותה הפיננסית של חברת XXX (להלן: "החברה") ואת עמידתה במבחן יכולת הפירעון במובנו של סעיף 302 לחוק החברות, תשנ"ט-1999 (להלן: "חוק החברות"), נכון ל- 31.12.2012. דהיינו, האם קיים חשש סביר שתשלומי דיבידנד, שמקורם בחלוקה שאושרה על ידי בית המשפט ימנעו מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות בהגיע מועד קיומן (להלן: "מבחן כושר הפירעון" או "מבחן יכולת הפירעון")
סדרת מאמרים זו הורכבה משבעה חלקים. במאמר הראשון בחנו את כושר הפירעון של החברה הנבדקת באמצעות בדיקת יחסים פיננסיים מקובלים. במאמר השני בחנו את כושר הפירעון של החברה הנבדקת באמצעות בחינת יכולת שירות החוב לשנה הקרובה. במאמר השלישי בחנו את כושר הפירעון של החברה הנבדקת על ידי אמידת ההסתברות לכשל ביכולת הפירעון באמצעות מודלים אקטואריים לדירוג אשראי סינטטי. במאמר הרביעי איששנו את ממצאנו באמצעות אישושים חיצוניים ליכולת הפירעון. במאמר החמישי בחנו את כושר הפירעון של החברה הנבדקת באמצעות בחינת יכולת שירות החוב לשש השנים הקרובות. במאמר השישי בחנו האם לחברה יש "כריות ביטחון" היכולות לתמוך בחוב החברה גם אם תתרחש קטסטרופה פיננסית או עסקית בלתי סבירה וכעת הגענו למאמר השביעי.
במסגרת סדרת מאמרים זו ביקשנו כאמור, לבדוק את איתנותה הפיננסית של החברה ואת עמידתה במבחן יכולת הפירעון. חילקנו למעשה את סדרת מאמרים זו לשני חלקים מרכזיים:
בארבעת המאמרים הראשונים בדקנו האם פירעון מנות הפחתת ההון שטרם שולמו יפגע בכושר הפירעון של החברה, עד כדי כך שיעורר חשש סביר שתשלומם ימנע מהחברה מלשרת את חובותיה. הואיל ותשלומים אלו שמקורם בהפחתת ההון מסתיימים בשנת 2013, בחנו בחלק זה את מצבה של החברה עד לתום שנת 2013 (גם במקרה בו החברה תממש את מדיניות הדיבידנד הנוכחית ותחלק את מלוא רווחיה) מבחינת איתנותה הפיננסית וכושר פירעונה, וכן אף את נקודת הפתיחה בה תימצא החברה בראשית שנת 2014 ואילך, ומצאנו ממצאים חיוביים ביחס לכושר פירעונה העתידי של החברה שמעידים באופן בולט על איתנות פיננסית משמעותית גם ביחס לעתיד לבוא ועל היעדר חשש סביר לכשל בפירעון חובותיה.
במסגרת זאת בחנו את יכולת הפירעון של החברה במספר אופנים, אשר כל אחד מהם נועד לבחון, לגבות ולאשש את ממצאי האחרים: ניתוח השוואתי של היחסים הפיננסיים של החברה, תחזית תזרים המזומנים של החברה במספר תרחישים, שימוש במודלים כלכליים, והשוואה לאינדיקציות פיננסיות חיצוניות. מסקנת חלק זה של סדרת מאמרים זו הייתה ברורה וחיובית – החברה עומדת במבחן יכולת הפירעון.
במאמר החמישי של סדרת מאמרים זו החמרנו ובחנו את מצבה הפיננסי של החברה ואת המשך התנהלותה הפיננסית גם אחרי 2013, כאשר הבדיקה בוצעה על ידינו גם בתרחיש בו מדיניות חלוקת הדיבידנד הנוכחית, לפיה החברה מחלקת את מלוא רווחיה כדיבידנד שוטף, תמשיך להתממש באופן רציף. זאת מטעמי שמרנות, שהרי ההתנהלות בתקופה המאוחרת הזו איננה מושפעת (בוודאי לא מהותית) ואיננה צריכה להיות מושפעת מתשלומי הפחתת ההון שהסתיימו קודם לכן, ושלאחריהם הייתה מצויה החברה באיתנות פיננסית טובה. נציין, שגם הבחינה של איתנות החברה לאחר 2013 (למרות שהיא מנותקת כלכלית מהפחתת ההון) העלתה ממצאים חיוביים בדבר איתנותה המוכחת של החברה והיעדר חשש סביר לכשל בפירעון חובותיה הקיימים או הצפויים.
במאמר השישי הצגנו מספר כריות בטחון העומדות לרשות החברה, ומעניקות לה יכולת פירעון טובה עוד יותר גם בפני זעזועים עסקיים או כלכליים קיצוניים ובלתי צפויים, למרות שלדעתנו ההסתברות שהחברה תיזקק לאותן כריות היא זניחה.
חשוב להדגיש, כי כל הבדיקות שנערכו בחוות דעתנו זו – הן ביחס לאיתנותה הפיננסית של החברה והן ביחס לכושר פירעונה – בוצעו לא רק בהתחשב בפירעון המנה החמישית ובהתחשב בדיבידנד השוטף הקרוב העומד על הפרק, אלא גם בהתחשב בפרעון המנה השישית מכוחה של הפחתת ההון במהלך שנת 2013, שכן מבחינה כלכלית יתרת תשלומי מנות הפחתת ההון הינן בבחינת חוב סופי של החברה לבעלי מניותיה, ולפיכך כללנו תשלום זה של המנה השישית בסך החוב של החברה כפי שנבחן על ידינו. נתבקשנו להחיל גם על פירעון התשלום החמישי כאמור את המבחן המחמיר, כאילו היה חלוקת דיבידנד או דומה לו, למרות שמבחינה כלכלית הוא מהווה פירעון חוב קיים.
בשולי הדברים נעיר, כי בהינתן האפשרות הכלכלית-פיננסית לביצוע הפחתת ההון בתשלום אחד בסך 3 מיליארד ש"ח מבלי שהדבר היה פוגע ביכולת הפירעון של החברה, הרי שמקל וחומר שניתן לשלם את סכום הפחתת ההון בפריסה של שישה תשלומים (שש מנות) המשולמים לבעלי המניות ללא ריבית והצמדה.
- מתודולוגיה
בששת המאמרים הראשונים ביצענו את הבדיקות הבאות ביחס ליכולת הפירעון של החברה:
- בחינה ראשונה – בדיקת יחסים פיננסיים מקובלים
לחברה יתרת מזומנים משמעותית, המצויה בפיקדונות נזילים שזמינים לשימוש ללא התניות, שהסתכמה ליום 31.12.2012 בכ- 1.5 מיליארד ₪, ומניתוחינו עולה כי בסמוך למועד תשלום המנה החמישית היתרה החיובית צפויה לגדול משמעותית, ולהערכתנו, עד לסמוך למועד התשלום כאמור (חודש מאי 2013) צפויה יתרת המזומנים של החברה לעמוד (בהערכה שמרנית) על סך של כ- 2 מיליארד ש"ח. זהו סכום ניכר אשר מאפשר לחברה לשלם את מלוא הדיבידנד השוטף הקרוב, לפרוע את המנה החמישית וכן צפוי להשאיר בידי החברה מאות מיליוני ₪, ללא צורך במימונים, גיוסים או מחזורי חוב.
בנוסף, על בסיס בדיקותינו, בעתיד הקרוב צפוי תזרים המזומנים השוטף של החברה להיות גבוה מסך רווחיה הראויים לחלוקה של החברה. פער תזרימי חיובי ניכר זה, לטובת התזרים, מחסן עוד יותר את איתנותה הפיננסית של החברה בהיבט יכולת פירעון חובותיה.
מהניתוח האמפירי שערכנו ביחס ליחסיה הפיננסים של החברה (לאחר שלוקחים בחשבון, כמובן, את פירעון החוב בגין כל יתרת מנות הפחתת ההון וכן את הדיבידנד השוטף), בהסתמך על דו"חותיה הכספיים של החברה ליום 31.12.2012 עולה, כי יחסיה הפיננסים של החברה שנבחנו על ידינו, ומקובלים במסגרת בחינת איתנות פיננסית וכושר פירעון, נמצאו בטווח המקובל אצל חברות ההשוואה המקומיות והבינלאומיות, ובמרבית מהמקרים אף נמצאו עדיפים ביחס ליחסיהן הפיננסים הממוצעים של קבוצות ההשוואה, הן בשוק המקומי והן בשוק הבינלאומי. גם ממצאים אלו מצביעים על איתנותה הפיננסית הניכרת של החברה שנותרת בעינה גם לאחר תשלום הדיבידנד השוטף יחד עם המנה החמישית.
במסגרת זאת מצאנו גם כי רמת המינוף של החברה אינה שונה מהותית מזו המאפיינת חברות מקבילות בענף, בעלות דירוג אשראי דומה בארץ ובחו"ל. לכן, לדעתנו רמת המינוף הנוכחית של החברה הינה סבירה, ומתאימה לאופי פעילות החברה. החברה מנצלת את פוטנציאל מקורות ההון השונים העומדים לרשותה ועושה בו שימוש מושכל לטובת החברה.
מסקנת בדיקת היחסים הפיננסיים שערכנו היא כי החברה עומדת היטב במבחן יכולת הפירעון ואין חשש סביר שתשלום המנה החמישית והדיבידנד השוטף ימנע ממנה מלפרוע את חובותיה הקיימים והצפויים במועד קיומם.
- בחינה שנייה – ניתוח שירות החוב לשנה הקרובה
במאמר השני בחנו מספר תחזיות של תזרים המזומנים של החברה. הניתוח שביצענו התבסס, ראשית, על בחינת תחזית תזרים מזומנים שמרנית בהתאם להנחות שיפורטו בגוף חוות דעתנו. תחזית זו לקחה בחשבון כמובן את חבויותיה של החברה, ובהן כמובן יתרת מנות החלוקה שטרם נפרעו. ביחס לשיעור חלוקות הדיבידנד השוטף בעתיד, היות שאין לחברה כל חובה לבצען והדבר תלוי בשיקול דעת החברה ובתנאי השוק באותו מועד עתידי, אין צורך לכלול חלוקות שוטפות בבחינת יכולת פירעון. לכן, התחזית הבסיסית שערכנו איננה לוקחת בחשבון חלוקת דיבידנדים שוטפים עתידיים (מעבר לדיבידנד השוטף הקרוב). ההנחות שהונחו על ידינו במסגרת כל התרחישים משקללות, בין היתר, את שלל הגורמים החיובים והשליליים שעשויים להשפיע על מצבה הפיננסי של החברה בשנים הבאות, לרבות גורמי הסיכון שהוזכרו בדיווחיה הפומביים של החברה.
מסקנתנו על פי תרחיש הבסיס שבחנו, היא כי לא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית שמקורה בהפחתת ההון (תוך לקיחה בחשבון של המנה הששית שמקורה בהפחתת ההון), כשבנוסף לכך מבוצע תשלום הדיבידנד השוטף הקרוב (מבלי להידרש לדיבידנדים שוטפים עתידיים שהינם אופציונליים), ימנע מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות, בהגיע מועד קיומן. חשוב להדגיש, כי לצורך פירעון כל חובות החברה (לרבות יתרת מנות הפחתת ההון) וביצוע תשלום הדיבידנד השוטף הקרוב החברה איננה נדרשת כלל למחזור התחייבויותיה (קל וחומר – שאיננה נדרשת לגיוס חוב נוסף).
למרות זאת, החמרנו עם עצמנו ובדקנו גם תרחיש המדמה חלוקת דיבידנד שוטף עתידי עד סוף שנת 2013 בהיקף מלוא רווחיה הצפויים של החברה. לפי תרחיש זה החברה תידרש בעתיד למחזור של חלק מהתחייבויותיה, כפי שהיא נוהגת ממילא לעשות, רק אם תחליט לחלק דיבידנד שוטף מלא או בהיקף משמעותי בעתיד (מעבר לדיבידנד הקרוב שכאמור כלל איננו מצריך מחזור חוב או גיוס חוב נוסף). עם זאת, גם במקרה כזה אין בכך כדי לשנות את מסקנות חוות דעתנו בדבר כושר פירעונה של החברה, שהרי מחזור חוב הינו חלק משגרת חייהן של חברות, והחברה הוכיחה בעבר יכולת מחזור חוב נאותה בתנאי שוק שונים (לרבות בתנאי משבר ואי וודאות). לכן, להערכתנו החברה איננה צפויה להיתקל בקושי לבצע מחזורים כאלה במידת הצורך בתקופת התחזית במרווחי סיכון סבירים מעל לריבית חסרת סיכון. כאמור, טיבן של חברות כגון החברה ואחרות שכחלק מהפעילות העסקית המקובלת הן ממחזרות את חובן הקיים. כמובן, שגם אם באופן בלתי צפוי ובלתי סביר יהיה קושי לבצע מחזור מסוים או גיוס חוב נוסף, הדבר לא יפגע ביכולת הפירעון הצפויה של החברה שכן ניתן יהיה להקטין את הדיבידנד השוטף וכן לנקוט באמצעים נוספים כך שלא ימנע מהחברה לפרוע את חובותיה. כמובן, דיבידנד שוטף עתידי בוודאי שלא יוכרז ולא ישולם, אם תגיע החברה למסקנה שיהיה בכך כדי לערער את כושר פירעונה (ויובהר שאין בכך קשר לתשלומי הפחתת ההון).
בחנו מטעמי זהירות גם תרחיש אלטרנטיבי, פסימי עוד יותר, המדמה הרעה קיצונית בתוצאות החברה, וזאת אף שבעינינו התרחשותו בפועל אינה סבירה. מצאנו כי גם בתרחיש קיצון זה לא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית ותשלום הדיבידנד השוטף הקרוב (ללא התחשבות בדיבידנדים שוטפים עתידיים, משום שאין התחייבות לחלוקתם, ודאי לא במקרה קיצון), ימנעו מהחברה את היכולת לעמוד בתשלום המנה הששית וכל יתר חבויותיה הקיימות והצפויות, בהגיע מועד קיומן. נדגיש, כי גם בתרחיש קיצון זה יכולת הפירעון של החברה אינה תלויה במחזור התחייבויותיה (ובוודאי שאיננה תלויה בגיוס נוסף מצדה).
מסקנת תחזיות תזרים המזומנים שערכנו היא כי בכל אחד מהתרחישים השונים שבדקנו, לרבות תרחיש קיצון שהתרחשותו בלתי סבירה כלל בעינינו, לא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית ובנוסף עליו תשלום הדיבידנד השוטף ימנעו מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות, בהגיע מועד קיומן.
- בחינה שלישית – מודלים אקטואריים לדירוג אשראי סינטטי
בנוסף לבחינות המסורתיות המקובלות של יחסיה הפיננסים של החברה ושל תחזיות תזרים המזומנים שלה, מטעמי שמרנות בחרנו במאמר השלישי לבחון את יכולת הפירעון של החברה גם באמצעות שימוש במודלים אקטואריים לדירוג אשראי סינטטי, אשר מפורטים בחוות דעתנו זו, אשר לדעתנו מהווים אמצעי נוסף (מעבר למתחייב) לבחינת יכולת הפירעון של חברה כלפי נושיה. תוצאותיה של בדיקת המודלים האקטואריים לדירוג אשראי סינטטי, המשקללים אף הם באופן אינהרנטי את גורמי הסיכון הרלוונטיים השונים, עקביות עם תוצאות הבדיקות האחרות שביצענו. מסקנת המודלים האקטואריים לדירוג אשראי סינטטי הינה כי ההסתברות שהחברה תיקלע לבעיית איתנות, כלומר לכשל ביכולת הפירעון שלה, בעקבות תשלום המנה החמישית והדיבידנד השוטף הקרוב הינה נמוכה ורחוקה מאוד עד קלושה, באופן שממחיש כי החברה עומדת היטב במבחן יכולת הפירעון. כלומר, גם על פי מבחן זה אין חשש סביר שתשלום המנה החמישית, שיבוצע בנוסף לתשלום הדיבידנד השוטף, ימנע מהחברה את פירעון חובותיה הקיימים (כולל, כמובן, המנה הששית הכלולה בחוב) והצפויים במועדם.
- בחינה רביעית – אישושים חיצוניים ליכולת הפירעון
בחינה חמישית – בחינת יכולת שירות החוב לשש השנים הקרובות
במאמר החמישי, בחנו מספר תחזיות של תזרים המזומנים של החברה, אשר כוללות תחזית מפורטת של תזרימי המזומנים לתקופה שעד לשנת 2018. תקופה זו מהווה לדעתנו טווח סביר ושמרני לבדיקה, בפרט בשים לכך שבעניין בדיקות חוסן פיננסי קיימת פרקטיקה לבדיקה תחזיות לתקופות בנות שנה או שנתיים, אך נתנו דעתנו למען הזהירות גם לשנים שלאחר מכן, כאשר להערכתנו, גם מעבר ל- 2018 תזרים המזומנים התפעולי של החברה יהיה משמעותי ביחס לשרות החוב של החברה ולכן יכולת הפירעון של החברה צפויה להישאר בעינה. חשוב לציין, כי בחינת היחסים הפיננסיים של החברה, המודלים הכלכליים והאינדיקציות הפיננסיות החיצוניות שביצענו במסגרת ארבעת המאמרים הראשונים, וממצאיה שתמכו בכושר הפרעון של החברה, ישימים גם למאמר החמישי, ולכן לא חזרנו עליהם בפירוט במסגרת המאמר החמישי (וגם לא במבוא זה).
גם במאמר החמישי בחנו ראשית תחזית בסיסית שכללה תרחיש שמרני של תזרימי המזומנים (שכאמור לעיל איננה לוקחת בחשבון חלוקת דיבידנדים שוטפים עתידיים מעבר לדיבידנד השוטף הקרוב), ומצאנו כי לא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית שמקורה בהפחתת ההון (תוך לקיחה בחשבון של המנה הששית שמקורה בהפחתת ההון), כשבנוסף לכך מבוצע תשלום הדיבידנד השוטף הקרוב, ימנע מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות, בהגיע מועד קיומן. חשוב להדגיש, כי גם על פי התרחיש השמרני שבחלק זה לחוות דעתנו, לצורך פירעון כל חובות החברה (לרבות יתרת מנות הפחתת ההון) וביצוע תשלום הדיבידנד השוטף הקרוב החברה איננה נדרשת כלל למחזור חובותיה לאורך כל שנות התחזית (קל וחומר – שאיננה נדרשת לגיוס חוב נוסף). פעולות מיחזור – שכפי שהסברנו החברה לא תתקשה לבצען – תידרשנה במקרה של חלוקת מלוא רווחי החברה גם בעתיד, וגם המשך חלוקה שכזו לא צפוי לערער את כושר פירעונה העתידי של החברה.
כמו כן גם במאמר החמישי הצבנו, מטעמי זהירות את תרחיש הקיצון הפסימי, שבעינינו התרחשותו בפועל אינה סבירה, ומצאנו כי גם אם חלילה יתרחש, לא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית ותשלום הדיבידנד השוטף הקרוב (ללא התחשבות בדיבידנדים שוטפים עתידיים, משום שאין התחייבות לחלוקתם, ודאי לא במקרה קיצון), ימנעו מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות (ובהן, כמובן, גם המנה השישית), בהגיע מועד קיומן. בתרחיש קיצון זה החברה עשויה אמנם להידרש למחזור של חלק מזערי מהתחייבויותיה על פי תרחיש זה, אך גם במקרה כזה אין בכך כדי לשנות את מסקנות חוות דעתנו בדבר כושר פירעונה של החברה, שהרי כאמור לעיל החברה הוכיחה בעבר יכולת מחזור חוב נאותה בתנאי שוק שונים (לרבות בתנאי משבר ואי וודאות), וממילא המחזור נועד רובו ככולו לצורך שמירה על רמת מזומן מינימלית בקופתה ולא לצורך מימון פעילות שוטפת, השקעות או מימון. יכולת הפירעון של החברה תתקיים אף אם החברה תתמיד בתשלום הדיבידנד השוטף במלואו, אך היא תחייב בעתיד, כאמור, מיחזור חובות.
בנוסף גם במאמר החמישי (הכולל כאמור תחזיות מפורטות עד לשנת 2018) הצבנו גם תרחיש בו החברה ממשיכה בחלוקה רציפה של מלוא רווחיה השוטפים עד לתום תקופת התחזית. מסקנת תרחיש זה הינה, כי יכולת הפירעון של החברה מתקיימת גם בהנחת חלוקת מלוא רווחיה כדיבידנד שוטף בכל שנה, ואין חשש סביר לכך שתשלום המנה החמישית ובנוסף תשלום הדיבידנד השוטף, ימנעו מהחברה מלעמוד בפרעון המנה השישית ובכל יתר התחייבויותיה הקיימות והצפויות במועדן.
כפי שצויין לעיל, בתרחיש זה החברה תידרש בעתיד למחזור של חלק מהתחייבויותיה, כפי שהיא נוהגת ממילא לעשות, אך זאת רק אם תחליט לחלק דיבידנד שוטף מלא או בהיקף משמעותי בעתיד (מעבר לדיבידנד הקרוב שכאמור כלל איננו מצריך מחזור חוב או גיוס חוב נוסף). עם זאת, גם במקרה כזה אין בכך כדי לשנות את מסקנות חוות דעתנו בדבר כושר פירעונה של החברה מהנימוקים שציינו לעיל.
מסקנת תחזיות תזרים המזומנים ארוכות הטווח שערכנו היא כי בכל אחד מהתרחישים השונים שבדקנו, לרבות תרחיש בו החברה תחליט לחלק באופן עקבי את מלוא רווחיה בכל שנה ושנה ולרבות תרחיש קיצון שהתרחשותו בלתי סבירה כלל בעינינו, דעתנו היא שלא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית ובנוסף עליו תשלום הדיבידנד השוטף ימנעו מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות, בהגיע מועד קיומן.
- בחינה שישית – כריות בטחון נוספות
למרות שהראינו בחמשת המאמרים הראשונים, כי החברה עומדת היטב במבחן יכולת הפירעון, במאמר השישי המשכנו והראינו כי אפילו במקרה בו יתרחש זעזוע פיננסי או עסקי חריג, שיגרום להרעה חמורה בהרבה מתחזיותינו השמרניות כשלעצמן ומעבר למה שנלקח בחשבון במודל הכלכלי (ובעינינו הסבירות לכך נמוכה מאוד), גם אז תעמודנה לרשות החברה "כריות ביטחון", אשר ביכולתה לעשות בהן שימוש כדי לשפר עוד יותר את יכולת הפירעון שלה. גם כריות אלה, כשלעצמן, נותנות מענה לכושר הפירעון ומעידות על כך שחלוקת הדיבידנד השוטף ופירעון התשלום החמישי (המנה החמישי) אינם מערערים את כושר הפירעון העתידי של החברה. בין כריות ביטחון (buffers) אלו ניתן להזכיר את הגורמים הבאים:
- הפחתת דיבידנדים שוטפים עתידיים (שהרי אין במדיניות החלוקה של החברה כדי לחייב את החברה לחלקם). זוהי פעולה אלמנטרית ומתבקשת מאליה אם יהיה אי פעם חשש סביר ביחס לכושר הפירעון (חשש כזה לא מצאנו), והיא זמינה, פשוטה וטומנת בחובה "חסכון" תזרימי שנתי של עד כ- 1.3 מיליארד ₪;
- גיוס חוב נוסף;
- גיוס הון נוסף, בדרך של הנפקת מניות;
- מכירת נכסי נדל"ן שבבעלות החברה בדרך של מכר וחכירה מחדש (תוך המשך השימוש בהם);
- ביצוע צמצום והתייעלות בהוצאות החברה;
- הפחתת השקעות הוניות, שכמובן אין בה צורך;
- קיימת גם האפשרות (שהצורך לממשה הוא היפותטי לחלוטין בעינינו) למכירת אחזקות בפעילויות כאלו ואחרות וכן למכירת חברות בנות נוספות. מכירה כזו עלולה לפגוע בתוצאות החברה אך תאפשר במידת הצורך את שירות החובות כנדרש במבחן יכולת הפירעון.
כל אלה מבטיחים לחברה תזרים שעולה בהרבה על הסכום שנדרש לשם פירעון החובות ושולל כל בעיה נראית לעין של מצוקה בפירעון חובותיה לעתיד, גם בתרחיש הבלתי סביר שלעיל.
חשוב להדגיש, כי לנוכח איתנותה הפיננסית של החברה וכושר פירעונה, אנו סבורים שהחברה לא תזדקק לעשות שימוש באיזו מכריות ביטחון אלו (למעט, אם בכלל, הפחתת דיבידנדים שוטפים עתידיים שגם השימוש בה מסופק), והמדובר בכריות בטחון מטעמי שמרנות וזהירות יתירה ומיותרת.
מסקנה
על יסוד בדיקות מקיפות שערכנו במסגרת ששת המאמרים הקודמים ביחס לאיתנותה הפיננסית של החברה ויכולת הפירעון שלה, לרבות ניתוח יחסיה הפיננסים של החברה והשוואתם לחברות דומות בארץ ובחו"ל, בחינת יכולת שירות החוב של החברה תחת מספר תרחישים אלטרנטיביים, שימוש במודלים אקטואריים לדירוג אשראי סינטטי לבחינת סוגיה זו והשוואה לממצאי מעריכי סיכון חיצוניים הגענו לכלל מסקנה, כי בכל אחת מהשיטות שבחנו ובכל אחד מהתרחישים שבדקנו, לרבות התרחישים הקיצוניים (שהתממשותם איננה סבירה בעינינו(, לא קיים חשש סביר שתשלום המנה החמישית כאמור, ובנוסף לו תשלום הדיבידנד השוטף הקרוב, ימנעו מהחברה את היכולת לעמוד בחבויותיה הקיימות והצפויות (ובהן, כמובן, תשלום המנה השישית שמקורה בהפחתת ההון), בהגיע מועד קיומן.
*סדרת מאמרים זו נכתבה על ידי הכותבים בהתבסס על ניסיונו האינטנסיבי של מר פולניצר בתחום הערכות השווי והאקטואריה הפיננסית, הכולל ביצוע, פיקוח וניהול של מאות הערכות שווי ועבודות אקטואריה פיננסית עבור משרדי רואי חשבון, משרדי ייעוץ כלכלי, חברות ציבוריות ופרטיות, כמו גם על מחקרים אמפיריים שפירסם כמאמרים אקדמיים בכתבי עת מקצועיים שפיטים ועל עשרות מאמרים מקצועיים בנושא הערכות שווי ואקטואריה פיננסית שפורסמו באתרי אינטרנט שונים.
הכותבת רו"ח לירון דורי הינה בעלים של משרד לירון דורי, משרד רואי חשבון ב- °360 המתמחה במתן שירותים ייחודיים של ייעוץ חשבונאי, כלכלי ועסקי. לירון הינה בעלת ניסיון של למעלה מעשור בתפקידי ניהול בעולם הפיננסים, בהם מנהלת מחלקה עסקית בבנק דיסקונט, בעלת הסמכה לניהול סניף ומבקרת, רואת חשבון בכירה ומנג'רית במחלקת הביקורת במשרד רואי חשבון קוסט-פורר-קסירר (כיום ERNST & YOUNG ישראל). לירון מחזיקה בתואר M.B.A. במנהל עסקים עם התמחות במימון פיננסי ותואר B.A. מאוניברסיטת תל אביב בכלכלה עם התמחות בחשבונאות, רישיון ראיית חשבון בישראל מספר 109518 וחברה בלשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA) מספר 1084.
לירון דורי, משרד רואי חשבון ב- °360 מעניק ללקוחותיו שירות מקיף לכלל הצרכים העסקיים. שירותי המשרד כוללים: ראיית חשבון – תרגום המספרים להצלחה עסקית; ייעוץ עסקי – הקמה, ניהול וקידום העסק; מינוף – בחינת הרכב האשראי האופטימלי וגיוסו. תפקיד המשרד הוא לספק שירותי ראיית חשבון באופן מקצועי, ולהפוך את המספרים לכלים פרקטיים לנסיקת העסק. זוהי ראיית חשבון ב-°360.
בעשור האחרון היה רועי אחראי על מאות עבודות להערכות שווי של חברות שונות, ייחוס עודף עלות, ייעוץ כלכלי ומידול פיננסי אשר בוצעו עבור חברות פרטיות וציבוריות, משרדי רואי חשבון ומשרדי ייעוץ כלכלי בישראל.
רועי הקים ועומד בראש לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA), פיתח את 9 תוכניות ההסמכה של הלשכה וכתב את כללי האתיקה והסטנדרטים המקצועיים של הלשכה. בנוסף, רועי כיהן כיו"ר הוועדה לקביעת קווים מנחים עבור רשות המסים בישראל לביצוע, פיקוח וניהול הערכות שווי של תאגידים, נכסים בלתי מוחשיים ומכשירים פיננסיים, המוכרת יותר בשמה הלא רשמי – וועדת פולניצר.
לרועי ניסיון כמומחה בהליכים משפטיים ובעבודה מול רשות המסים, מול רשות ניירות ערך ומול גופים סטטוטוריים אחרים. כמו כן, הוא יו"ר פורום הפרקטיקנים של לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל וכתב את 8 גילויי דעת של הלשכה.
רועי ייבא ארצה את המודל הטוב ביותר בעולם להערכת שווי ופיצול מכשירי חוב/הון היברידיים (כגון: אג"ח להמרה, הלוואה המירה ומסגרת מימון המירה) והתאמתי אותו למאפיינים הייחודיים של שוק איגרות החוב להמרה הישראלי. פרסום עבודה שביצע עבור חברה ציבורית בנושא זה באתרי מגנ"א ומאי"ה הביא לשינוי המתודולוגיה המשמשת בארץ להערכת שווי ופיצול מכשירי חוב והון משולבים.
רועי פיתח מתודולוגיה ייחודית לבניית עקומי תשואות להיוון תזרימי המזומנים של מכשירים (נכסים והתחייבויות) פיננסיים בכלל ולהתחייבויות פנסיוניות בפרט ומתודולוגיה ייחודית לדירוג פנימי של חברות המבוססת על נתונים המשתמעים באופן ישיר או עקיף מנתוני שוק. בנוסף, רועי פיתח את מודל פולניצר להערכת שווי השוק ההוגן של חברה פרטית, נוסחת פולניצר לאמידת סטיית התקן של שיעורי התשואה על נכסי החברה, פונקציית פולניצר לאמידת שיעור הניכיון בגין היעדר הסחירות (DLOM) של נכס לא סחיר, ציון פולניצר לדירוג אשראי סינטטי/פנימי של חברה ישראלית, פרמיות פולניצר לאמידת רכיב פרמיית סיכון הגודל של חברות ישראליות ובימים אלו הוא שוקד על פיתוחים נוספים.
רועי הינו מרצה מבוקש להערכת שווי, ניהול סיכונים ואקטואריה, המופיע בפני חברי הנהלה ודירקטורים, ובפורומים מקצועיים של של לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל. בעבר שימש כמרצה בקורסים מתקדמים בניתוח דוחות כספיים והערכת שווי חברות במכללה האקדמית אשקלון.
רועי הינו בעל תואר שני במנהל עסקים (התמחות במימון) ותואר ראשון בכלכלה ומימון, מאוניברסיטת בן-גוריון. כמו כן, רועי מוסמך הן כאקטואר (PRA) והן כמעריך שווי (CFV) מטעם לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל, ומוסמך כמנהל סיכונים פיננסיים (FRM) מטעם GARP.
מגזין "סטטוס" מופק ע"י: 
Tags: אקטואריה הערכת שווי כלכלה פיננסים
