נחתום את סדרת מאמרים זו בדוגמא להערכת שווי פעילות חברת XXX ליום 31 בדצמבר 2010
פורסם: 29.10.16 צילום: יח"צ
דוגמא להערכת שווי פעילות
- מקורות המידע עליהם מבוססת הערכת השווי
- אחזקות בעלי עניין מערכת מאי"ה matase.co.il (17/10/2011)
- ביקוש עולמי לכבלי כוח דוח CRU מחודש ינואר 2010
- תחזית מחירי הנחושת ואלומיניום, Bloomberg 17/1/2011
- שינויים צפויים במדד המחירים לצרכן בישראל המבוססים על פער התשואות שבין אג"ח ממשלתיות צמודות מדד לט"א לבין אג"ח ממשלתיות שקליות – חברת שערי ריבית בע"מ.
- עקום ריבית חסרת סיכון דולרית – Bloomberg
- מאזן מבוקר 2009 הכולל נתוני 2008 וטיוטת דוחות כספיים 2010 של חברת XXX
- אומדני והערכות הנהלת החברה לגבי הכנסות והוצאות לשנת 2011 ותקציב לשנת 2011
- נתוני מניות החברה לתקופה של עד שנתיים לאחור וכנ"ל נתוני מדד המעו"ף.
- תיאור החברה
חברת XXX (להלן "החברה") וחברות בנות שלה עוסקות בייצור ושווק של כבלי כוח. עיקר פעילות הייצור של החברה מרוכז במפעלה הנמצא באזור תעשיה שער הנגב. פעילות השיווק והמכירות נעשית ממשרדי החברה בארץ וע"י חברות הבנות הממוקמות בחו"ל. מוצריה העיקריים של החברה הנם כבלי נחושת ואלומיניום מבודדים להולכת חשמל כוח ו/או פיקוד ובקרה והמיועדים בדרך כלל להטמנה בקרקע, או העברה בתעלות ייעודיות לאורך תקרות או בתוך קירות ורצפות.
מוצרי החברה משווקים בחו"ל באמצעות 3 חברות בנות הממוקמות באנגליה (Premier), גרמניה (SCG) וארה"ב (SCU). החברה מעסיקה למעלה מ- 200 עובדים, מרביתם במפעל הייצור בא.ת. שער הנגב.
מערכת כבלי הכוח שמייצרת החברה מהווים רכיב מהותי במערכות אספקת החשמל הקיימות החל מהולכת החשמל מתחנות הכוח וחלוקתו לצרכנים, עבור דרך חווט במתקני תעשייה, מסחר, ומגורים.
- תיאור הסביבה העסקית בה פועלת החברה
חומרי הגלם העיקריים המשמשים בתעשייה הנם נחושת, אלומיניום, פוליאתילן ותערובות PVC. בשנים האחרונות ככל שגדל פער המחירים בין הנחושת לאלומיניום גדל הביקוש לכבלי אלומיניום על חשבון כבלי נחושת.
להלן תחזית למחירי נחושת ואלומיניום:
התחזיות מצביעות על טווחי שינוי של עד 9% לגבי האלומיניום ועד 10% במחירי הנחושת מאידך המשך שחיקת שער החליפין מול ה- $ יהווה השפעה מקזזת לגבי עלויות ח"ג.
להלן רמות הביקוש בעולם לכבלי כוח באלפי טון:
רמת הפעילות הכלכלית בארץ כמו גם בכל העולם משפיעה על הביקוש לכבלי כוח. לאורך שנים נמצא מתאם חיובי בין הגידול בתצרוכת פרטית לנפש כחלק מהגידול בתוצר לבין הגידול בצריכת החשמל ושימוש בתקשורת. גידול בצריכת חשמל, גידול בבסיס תשתיות אזרחיות ,שדרוג ושיפור מערכי תשתית קיימים (כולל תחבורה) והשקעות ריאליות חדשות מגדיל את השימוש בכבלי כוח.
שוק כבלי הכוח ככלל הינו שוק תחרותי למדי, במיוחד בתחום כבלי הכוח למתח נמוך (כבלי כוח רגילים) בעוד שבשוק המוצרים המתמחים כגון כבלי מתח המיוצרים על פי הזמנת לקוח ספציפיים או דורשים עמידה בתקנים לא שגרתיים,התחרות פחותה. חלק החברה בשווקי חו"ל זניח ,מה גם שהתחרות שם היא עם ענקי התעשייה העולמיים כגון: Nexans מצרפת, LS Cables מקוריאה, General Cable האמריקאית ו- Draka מהולנד.
- ניתוח פיננסי
נתוני רווח והפסד עיקריים:
- בשנת 2010 הציגה החברה גידול ריאלי זעום בהכנסותיה על רקע פעולות רה ארגון שביצעה החברה כולל מכירת פעילויות לא רווחיות.
- בשנת 2010 עברה החברה מהפסד תפעולי של 22,271 אלפי ₪ בשנת 2009 לרווח תפעולי קטן בשנת 2010 של 1,844 אלפי ₪.
- הרווח התפעולי לפני פחת (EBITDA) גדל בשנת 2010 והסתכם ב- 16,643 אלפי ₪ בהשוואה ל- 2,838 אלפי ₪ בשנת 2009.
- המתודולוגיה להערכת השווי
השיטה לפיה נערכה הערכת השווי:
להערכת שווי החברה ננקטה שיטת זרמי המזומנים המהוונים (DCF). את פרטי השיטה ניתן לראות בספרו של Damodaran שכותרתו Corporate Finance הוצאת Wiley.
העובדות, ההנחות החישובים והתחזיות עליהן מתבססת הערכת השווי:
- הערכת השווי החברה נעשתה על פי אומדן שווי הפעילות של החברה, המבוסס על אומדני הנהלת החברה לשנת 2010 ותחזיתה לשנת 2011.
- השקעות בהון חוזר נעשו על פי הערכת החברה. הקיטון בהון החוזר לעומת רמתו בשנים קודמות הנו כתוצאה ממדיניות החברה להעדיף ייצור ישיר לפי הזמנות על פני יצור למלאי.
- נלקח אומדן גידול מכירות נומינאלי של 3% הנו אומדן שמרני וזהיר לגבי אופק השוק וכן מסתמך על הערכת החברה לגבי המשך שיפור תהליכי התפעול וחסכון בעלויות שיביא להתייצבות וגידול בשיעורי הרווח. השיפור המוצג ב- EBITDA מבוסס על הערכות כאמור כפי שנמסרו על ידי הנהלת החברה.
- התקופה שנלקחה בהערכת השווי הנה 5 שנים כמקובל.
- תחזית המכירות של החברה (באלפי ₪)
- התפלגות המכירות –אומדן תחזית וצפי (באלפי ₪)
- EBITDA (באלפי ₪)
- תחזית תזרימי המזומנים נערכה בש"ח בערכים נומינליים משום שזהו המטבע בה מדווחת החברה את תוצאותיה.
- נתוני הפחת הצפוי וכן השקעות ההון הנן כפי שנמסרו על ידי הנהלת החברה. תחשיב הפחת מבוסס על יתרת הפחת ההיסטורית הקיימת לשנה הרלוונטית בתוספת 1/17 מגובה ההשקעה ההונית בגין אותה שנה
- הנחות הבסיס לתחזיות תזרימי המזומנים נשענות על מספר פרמטריים כלכליים ברי משמעות בפעילות החברה והם :
- מחירי נחושת ואלומיניום המהווים מרכיב מכריע בעלות חו"ג המשמשים למוצרי החברה. תחזית המחירים מבוססת על נתוני Bloomberg עד שנת 2014. (4)
- שינויים צפויים במדד המחירים לצרכן בישראל המבוססים על פער התשואות שבין אג"ח ממשלתיות צמודות מדד לט"א לבין אג"ח ממשלתיות שקליות. (5)
- שינויים צפויים בשער החליפין ₪/$ המבוססים על תחזית שערי ה- Forward ועקומי תשואות חסרות סיכון דולריות. (6)
טבלת הפרמטרים המצוינים לעיל:
גורמים מרכזיים העשויים להשפיע על הערכת השווי:
המשך שפל גלובאלי המשפיע על הביקוש לכבלי כוח ורגיש לשינויים מקרו כלכליים. ולכן,המשך מיתון גלובאלי ו/או האטה מתמשכת יגרמו להשפעות שליליות ופגיע בתוצאותיה הכספיות של החברה.
- מאחר והכנסות החברה הן כ- 40% שקליות והשאר במטבעות שונים וכן חומרי הגלם נרכשים במטבעות שונים אבל מחירם רגיש לשינויי במחירי המתכות בעולם, החברה מדווחת את תוצאותיה בשקלים וכן הוצאותיה הקבועות מרביתן נקובות בשקלים ועל כן הצפי בהערכת השווי הנו בשקלים בהתאם למדיניות הנהלת החברה.
- שינויים חדים במחירי ח"ג, בעיקר נחושת ואלומיניום המהווים רכיב משמעותי בתוצרי החברה.
- אי עמידה בהתניות המערכת הבנקאית לגבי האשראי שמקבלת החברה מהבנקים מהווה מרכיב משמעותי בפעילותה העסקית.
ההנחות והתחזיות שנמסרו על ידי הנהלת החברה ונעשה בהם שימוש בהערכת השווי:
- החברה העבירה לצורך הכנת הערכת השווי את טיוטת מאזן 2010 ואומדני הכנסות והוצאות והשקעות לשנת 2011. כמו כן העבירה החברה את תחזיותיה להשקעות לשנים הבאות,כל ההערכות נעשו בשקלים.
- החברה עברה במהלך השנים 2009-2010 שינוי ארגוני מקיף במסגרתו ננקטו פעולות התייעלות משמעותיות שכללו בין השאר מכירה וסגירה של פעילויות שאינן בליבת פעילות החברה.
- הערכות החברה לשנים הבאות לוקחות בחשבון את הבשלת השינויים שננקטו ולפיכך קיים פער בין התוצאות לשנת 2009-2010 לבין התחזית לשנת 2011 ואילך.
- נתוני המכירות והרווחיות ל- 2011 מסתמכים על תקציב החברה שצופה גידול במכירות בעיקר לשוק המקומי (לאחר הצמצום במכירות ב- 2010) ולשוקי היצוא. הצפי לשיפור ברווחיות התפעולית מתבסס על הגידול בהיקפי המכירות, חסכונות שהושגו בעקבות הרה-ארגון ושפור בתמהיל המכירות.
שיעורי ההון שנעשה בהם שימוש בהערכת השווי הסיבות לבחירה והתחשיב לפיו חושבו:
נוסחת ה- WACC אינה לוקחת בחשבון את מבנה ההון העשוי בחברה אלא את מבנה הון המטרה (Target Debt Equity Ratio)) של החברה. מבנה ההון העכשווי של החברה או מבנה ההון של החברה בתקופות קודמות או מבנה ההון של חברות דומות אחרות יכולים להוות אינדיקציה ליחס החוב אליו שואפת החברה.
החישובים שנערכו מעריכים כי מבנה הון המטרה הנו כ- 70% חוב ו- 30% הון עצמי. בהנחה שהיינו מחשבים את מבנה הון המטרה לפי יחס של 75% חוב ו- 25% הון עצמי הרי שהיינו מקבלים מחיר הון לאחר מס נמוך יותר ושווי לאחר מס גבוה יותר.
- תחשיב DCF
לפי חישובינו שווי פעילות החברה לאחר מס כאשר הוא 246,767 אלפי ש"ח.
הערכת שווי פעילות בשיטת DCF (באלפי ₪)
- ניתוחי רגישות
ניתוח רגישות ההשפעה על ה- DCF כתוצאה משינוי ב- WACC:
ניתוח רגישות ההשפעה על ה- DCF כתוצאה משינוי ברווח התפעולי הנקי לאחר מס:
משרד הייעוץ הכלכלי K.O. Dekel & Co הינו פירמה מובילה, בלתי תלויה, המתמחה בהערכות שווי חברות, בעריכת חוות דעת מומחה לבתי המשפט בישראל, במחקרים כלכליים ובדיקות כדאיות כלכלית, במתן שירותי ייעוץ כלכלי, עסקי ומימוני לחברות ישראליות ובינלאומיות, פרטיות וציבוריות, בוגרות וחברות הזנק ומשרדי ממשלה.
יוסי דקל הוא מעריך שווי מטעם אשד רוזין תשואות יועצים. מר דקל הינו מוסמך במנהל עסקים MBA (בהצטיינות) ובוגר BA בסטטיסטיקה מטעם אוניברסיטת חיפה, מוסמך כמעריך שווי מימון תאגידי (CFV), אקטואר סיכוני חיים (LRA) וכאקטואר סיכונים פנסיוניים (PRA) כולן מטעם לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA), מוסמך כחתם מורשה בביטוח חיים (CLU) מטעם American college והמכללה לביטוח בישראל, בוגר לימודי ביטוח (בהצטיינות) במגמה למפקחי רכישה בביטוח חיים מטעם המכללה לביטוח ובעל רישיון מטעםמשרד האוצר לכל תחומי הביטוח. בנוסף, משמש מר דקל כמרצה בתחומים כלכליים שונים, חבר מערכת בכתב עת מדעי בתחום חקר ארגונים באוניברסיטת חיפה, יו"ר ועדת ביקורתבלשכת המסחר והתעשייה ויו"ר פורום בוועדת היגוי באוניברסיטת חיפה. את לימודיו בהערכות שווי רכש באוניברסיטת תל אביב ובאוניברסיטת בר אילן. מר דקל הינו בעליו של משרד הייעוץ הכלכלי K.O. Dekel & Co. בעל ניסיון רב בתחום הערכות השווי והייעוץ הכלכלי. כעיתונאי כלכלי פרסם טור קבוע במגזין הכלכלי (.Forbes (Isr בתחום הניהול ושוק ההון וכיהן כסמנכ"ל ומנהל מחוז בחברת ביטוח ציבורית, סמנכ"ל בתאגיד בנקאי מוביל, מנכ"ל של מספר חברות בתחומי הטכנולוגיה והשירותים הרפואיים וכיו"ר דירקטוריון וחבר במספר דירקטוריונים.
שווי פנימי – מעריכי שווי בלתי תלויים
משרד הייעוץ הכלכלי שווי פנימי מתמחה בביצוע הערכות שווי בלתי תלויות לתאגידים, פרויקטים, מגזרים, נכסים בלתי מוחשיים, מחירי העברה בין חברתיים, נכסים והתחייבויות המועברים בעסקאות עם בעלי עניין/שליטה ומבצע עבודות ייחוס עלויות רכישה (PPA) ותמחור מכשירי הון מורכבים, נגזרים משובצים, איגרות חוב להמרה ואופציות, ESOP ו- A409, יעוץ לחשבונאות גידור ובדיקות אפקטיביות (Effectiveness Tests), זכויות והתחייבויות מותנות, ערבויות, נזיקין ובטוחות. הערכות השווי ניתנות לצרכי אמידת השווי ההוגן, בין היתר בהתאמה לתקני חשבונאות ישראליים, בין לאומיים (IFRS) ואמריקאים (US GAAP) לצרכי היערכות לקראת מיזוגים, רכישות ותהליכי מכירה, לצרכי רשויות המס השונות, כחוות דעת לצרכים משפטיים ומטרות חשבונאיות ועסקיות אחרות. בין לקוחות המשרד נמנים, בין היתר, חברות ציבוריות ופרטיות בישראל, משרדי רואי חשבון, משרדי ייעוץ כלכלי וגופים פיננסיים.
רועי פולניצר הינו בעליו של משרד הייעוץ הכלכלי "שווי פנימי – מעריכי שווי בלתי תלויים". מר פולניצר הינו בעל ניסיון רב בתחום הערכות השווי והאקטואריה הפיננסית, בין היתר, כמנהל סיכונים ומודליסט ראשי של ועדת השקעות באוניברסיטת בן גוריון, מנהל סיכונים וראש תחום שווי הוגן של חברת עגן יעוץ אקטוארי פיננסי ועסקי בע"מ, ראש תחום הערכות השווי במשרד רואי חשבון רווה–רביד (Russell Bedford ישראל) וכעוזר מחקר בתחום ניהול הסיכונים בבנקאות הישראלית של ה"ה ד"ר שילה ליפשיץ ז"ל.
מר פולניצר הינו מוסמך כמעריך שווי מימון תאגידי (CFV), כמעריך שווי מימון כמותי (QFV), כמודליסט פיננסי וכלכלי (FEM), אקטואר סיכוני שוק (MRA), כאקטואר סיכוני אשראי (CRA), כאקטואר סיכונים תפעוליים (ORA), כאקטואר סיכוני השקעות (IRA), כאקטואר סיכוני חיים (LRA) וכאקטואר סיכונים פנסיוניים (PRA) מטעם לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA) ומשמש גם כיו"ר ומנכ"ל הלשכה. כמו כן, מר פולניצר הינו מוסמך כמנהל סיכונים פיננסיים (FRM) מטעם האיגוד העולמי למומחי סיכונים (GARP) וכמנהל סיכונים מוסמך (CRM) על ידי האיגוד הישראלי למנהלי סיכונים (IARM), בעל תואר B.A בכלכלה ו- M.B.A במנהל עסקים עם התמחות במימון מאוניברסיטת בן גוריון ושימש כעוזר הוראה של ה"ה ד"ר שילה ליפשיץ ז"ל בקורסים במימון ובנקאות במוסדות אקדמיים שונים, מרצה בקורסים בנגזרות וניהול סיכונים במכללה האקדמית אחווה, מרצה בקורסים בניתוח דוחות כספיים והערכת שווי במכללה האקדמית אשקלון וכמרצה בקורסים בניתוח ניירות ערך, מכשירים פיננסיים וניהול תיקים בקורס הכנה פרטי לבחינות הרשות לניירות ערך לרישיון מנהל תיקים בישראל.
מגזין "סטטוס" מופק ע"י: 
Tags: אקטואריה הערכת שווי כלכלה פיננסים
