
איך זה יכול להיות? לכאורה, המונח "שיעור התשואה" הינו מונח ברור ומדוייק, המבטא את הישגי ההשקעות שהתקבלו בפרק זמן קצוב, בדרך כלל שנה. המונח שיעור התשואה טומן בחובו מספר השערות, אשר מי שאינו בקיא בנושא, משוכנע כי הם תקפים ומפוקחים. כך, סבור רוב הציבור כי שיעור התשואה נמדד במכשירי חישוב מדויקים וכי הנוסחה לפיה פועלים פרמטרי מכשירים אלו היא הנוסחא היחידה והמחייבת לחישוב.
- צילום: יח"צ / shutterstock
כל מנהל, בין אם הוא מנהל של חברה פרטית (קטנה כגדולה), חברה ציבורית או משרד ממשלתי נדרש לקבל החלטות בתנאי אי וודאות. אף מנהל לא יודע בדיוק כיצד יתקבל מהלך אסטרטגי אותו הוא רוצה להוביל, אף מנהל מוצר אינו יודע כיצד השוק יקבל שינויים במוצר או כניסה לתחומים חדשים, אף מנהל משאבי אנוש לא יודע, בוודאות, כיצד יקלט עובד חדש ומה תהיה תרומתו, וכן הלאה. יחד עם זאת, ישנן הנחות עבודה המהוות תנאי בסיסי לקבלת ההחלטה כמו לדוגמה נתח שוק, הוצאות קבועות, עלויות יצור וכו'. כל מנהל מסתמך על הנחות מוצא אלו ועליהן הוא בונה את כל מערך ההחלטות.
תחום נוסף בו שורר חוסר הוודאות הוא תחום ההשקעות והחיסכון לטווח ארוך, הן של כספי החברה והן של ההשקעות הפרטיות, ובכלל זה ההשקעות הפנסיוניות. גם כאן ניתן, לכאורה, להסתמך על כלי מדידה ברור כמו התשואות שהשיג הגוף המנהל כספים אלו. אמנם הצלחות העבר אינן מנבאות את העתיד, אולם מדובר בפרמטר קריטי לקבלת החלטות כספיות מהותיות.
"שיעור התשואה"
מסתבר כי חישובי התשואה בישראל אינם נכונים ואף אינם מפוקחים. נסו לתאר מצב בו מנהל השקעות או קופה מסויימת מפרסמים שהשיגו 10% תשואה בשנה החולפת ובשל כך העברתם את ניהול כספי החברה ואת עתידכם הפנסיוני אליהם. מה תעשו אם תדעו שבפועל הם השיגו רק 7% תשואה? נראה הגיוני שמצב כזה יתקיים? אבסורדי עד כמה שזה נשמע, זה בדיוק המצב בדיווחי התשואות כיום בישראל. אין פיקוח. אין שיטה אחידה ואין לאף גורם סיכוי לדעת כמה באמת השיגה כל קופה או כל מנהל תיקים. מעבר לכך, הציבור מייחס חשיבות רבה גם לאתר ה"גמל נט" של משרד האוצר, האתר המרכז את תשואות כל קופות הגמל במשק. אולם, מתברר כי פרסומים אלו אינם נכונים. כן, בדיוק כך! בקביעה מוחלטת ניתן לקבוע כי פרסומים אלו אינם נכונים ולפעמים הם אף אינם קרובים לשיעורי התשואה המדוייקים, וניתן לראות סטייה של עשרות ומאות אחוזים מנתוני התשואה הנכונים.
חמור לא פחות מכך הוא הפרמטרים הנוספים המתפרסמים באותו "גמל נט" (והתלויים תחשיבית בתוצאות שיעור התשואה שחושבו), האמורים לציין איכות הניהול של מנהלי קופות הגמל, פרמטרים אלו שגויים באופן קיצוני ולפעמים מייצגים אפילו את המצב ההפוך מהאמת.
איך זה יכול להיות? לכאורה, המונח "שיעור התשואה" הינו מונח ברור ומדוייק, המבטא את הישגי ההשקעות שהתקבלו בפרק זמן קצוב, בדרך כלל שנה. המונח שיעור התשואה טומן בחובו מספר השערות, אשר מי שאינו בקיא בנושא, משוכנע כי הם תקפים ומפוקחים. כך, סבור רוב הציבור כי שיעור התשואה נמדד במכשירי חישוב מדויקים וכי הנוסחה לפיה פועלים פרמטרי מכשירים אלו היא הנוסחא היחידה והמחייבת לחישוב. כמו כן סביר להניח כי האדם הפשוט מן הישוב מניח כי הנוסחא לחישוב התשואה שקופה וזמינה בכל עת, וכי תהליכי החישוב מפוקחים בקביעות על ידי הרגולטורים.
מסתבר, וכמה שזה ישמע בלתי נתפס, כל ההנחות הללו לא מתקיימות ולא התקיימו בעבר. מדובר במצב אבסורדי לחלוטין, בו דיווח התשואות אותו אנו מקבלים בסוף השנה, אינו נכון. מרבית שיעורי התשואה המחושבים כיום על תיקי השקעה עם פעילות במהלך התקופה (בגופים מוסדיים ואצל מנהלי תיקי השקעות) נעשים בשיטה לא נכונה לחלוטין, אולי בגלל הקושי הטכני לחשב את שיעור התשואה המדוייק. למרות שידוע שתהליך החישוב הקיים המכונה TWR, מוביל לתשואות לא נכונות, ובמחשבון פשוט ניתן להוכיח זאת. שיטה זו מסכמת חשבונית את כל הסכומים שהופקדו במשך השנה ומתייחסת אליהם כאל סכום אחד. זאת ללא קשר למועדי ההפקדה והמשיכה בפועל של כל עמית. לעומת זאת, השיטה המדוייקת המקובלת בחלקים גדולים בעולם המערבי היא שיטת ה-IRR. שיטת חישוב המתייחסת לכל סכום השקעה ומשיכה במהלך התקופה, בהתחשב במדוייק במספר ימי ההשקעה, עד לסוף השנה. אגב, שיטת חישוב שאינה מתחשבת בעיתוי ההשקעה, ההפקדה או המשיכה מנוגדת באופן מוחלט לפרקטיקה המקובלת והנהוגה בעולם הבנקאות, הכספים, מסחר, חובות וזכויות וכל התחשבנות כספית.
רגולציה? לא בטוח
הרגולטור האחראי על נושא זה, קרי הממונה על אגף שוק ההון הביטוח והחסכון באוצר, אשר אמון מטעם הציבור למעשה, על השקיפות בשוק ההון הביטוח והפנסיה, מודע לחישוב השגוי ולתוצאות המוטעות, אך אינו נוקף אצבע על מנת לשנות את המצב. אני יכול להעיד ממקור ראשון שנפגשנו באופן אישי עם סגנית הממונה על אגף שוק ההון, הביטוח והחסכון, ועם גורמים נוספים באגף וכן פנינו בנושא זה בכתב לממונה החדשה, דורית סלינגר, אולם האגף ממשיך להתעלם מכך. נראה כי לאוצר (וגם לרשות לני"ע) אין מכשור ותוכנה לבדוק תחשיבים אלו וכל תקנה תחשיבית אחרת המפורסמת ומחייבת.
חמור מזאת, אגף שוק ההון עצמו קבע כבר בשנת 1998 בחוזר שהוציא (חוזר שוק ההון 339) כי "על מנת שלעמיתים תהיה אינפורמציה מועילה יותר ומלאה יותר לגבי ביצועי הקופה ואופן ניהולה, בדו"ח השנתי לעמיתים תכלול הקופה גם דיווח על התשואה האפקטיבית לחשבון העמית – התשואה האפקטיבית הנה תשואה בפועל למשקיע. תשואה אפקטיבית לחשבונו של העמית לוקחת בחשבון את מועדי ההפקדות והמשיכות של העמית, הריביות שנזקפו עליהן ואת תשואת הקופה. חישוב התשואה האפקטיבית מבוסס על החזרת שיעור התשואה הפנימי (שת"פ – IRR) עבור סידרת תזרימי מזומנים". אולם, מאז הנושא אינו נאכף.
כעת, 15 שנים לאחר שהתקנה הזו פורסמה, וכשנה לאחר שהרשות לניירות ערך החליטה לאמץ את דרך החישוב הנכונה, חישובי תשואות החסכון הפנסיוני בישראל עדיין מחושבים על פי נוסחא מיושנת ומוטעית, אשר גורמת נזק לעמיתים (מכל סוג).
קבלת החלטה המבוססת על נתונים שגויים יכולה להתבטא בפגיעה מהותית בכספי החסכונות הפנסיוניים של החברה, עובדיה ומנהליה. במקרה זה הפגיעה יכולה להגיע למאות אלפי שקלים במרוצת השנים (לכל עמית), לו היה באמת מתקבל שיעור התשואה שפורסם. הרגולציה הישראלית על שוק ההון, הביטוח והפנסיה לא ממלאת תפקידיה החשובים, להיות כלב השמירה של הציבור, וכרגיל "הוא" ישלם בקביעות את המחיר. אז בפעם הבאה שאתם בודקים מה התשואה שהשיג התיק שלכם, קרן הפנסיה או קרן ההשתלמות, תדעו שמה שמספרים לכם יכול להיות רחוק מהמציאות…
*ניסים עמר הוא מנכ"ל תקין מכשירים פיננסים בע"מ, לשעבר מנהל מדור ההשקעות של מגדל
Tags: פיננסים