מאמר מס' 3 בסדרה

 

פורסם: 8.12.16   צילום: shutterstock

 

גישת ה- FCFF (המשך מהמאמר הקודם)

 

כמו בגישת ה- FCFE, גם בתוך גישת ה- FCFF מקובל להבחין בין שלושה מודלים: מודל ה- Stable FCFF (שבו אנו מניחים צמיחה קבועה), מודל ה- 2-Stage FCFF (שבו אנו מניחים שתי תקופות של צמיחה, תקופה אחת של צמיחה גבוהה ותקופה שנייה של צמיחה יציבה) ומודל ה- 3-Stage FCFF (שבו אנו מניחים שלוש תקופות של צמיחה).

1. דוגמא לאינדיקציית שווי באמצעות מודל ה-Stable FCFF

 

 

כיצד אם כך ניתן להסביר את ההפרש העצום הזה? נסביר כי כאשר לחברות ישנן אחזקות מיעוט פאסיביות בחברות אחרות, הרי שאותן חברות מדווחות רק על הדיבידנדים שאותם הן מקבלות מאחזקות אלו כחלק מהרווח הנקי. כתוצאה מכך, אנו נוטים להעריך בחסר את האחזקות הצולבות בעת ביצוע אינדיקציית שווי. על מנת לבצע אינדיקציית שווי כראוי, ראשית עלינו להעריך את שוויין של החברות המוחזקות, ולאחר מכן לקחת רק את האחוז מהשווי של החברות הללו המוחזק על ידי החברה שאותה אנו מעריכים.

 

2. דוגמא לאינדיקציית שווי באמצעות מודל ה- 2-Stage FCFF

לצורך הדוגמא ניקח את חברת טיוב אינווסטמנט (Tube Investments). טיוב אינווסטמנט הינה חברת השקעות מבוזרת בהודו. בעוד שקצב הצמיחה שלה בשנת 1999 היה די אנמי, עדיין היה פוטנציאל צמיחה גבוהה ב- 5 השנים הבאות. בסוף שנת 1999 מדיניות המימון של החברה הייתה די נזילה, הואיל והמשפחה שמנהלת את החברה בחנה מחדש את מדיניות המימון של החברה.

 

3. דוגמא לאינדיקציית שווי באמצעות מודל ה- 3-Stage FCFF

 

רק על מנת להראות כמה לא רלוונטיים הם הערכים הפנקסניים של החברה לצורך אמידת עלות ההון הממוצעת המשוקללת, ערכו הפנסקני של ההון העצמי בספרי החברה עמד דאז על 138 מיליון דולר ועלותו הפנקסנית של החוב בספרי החברה עמדה על 349 מיליון דולר.

נשאלת השאלה, האם הוצאות השיווק וההנהלה והכלליות שקולות להשקעה ברכוש קבוע, ברוטו (CAPEX)? חברות אינטרנט רבות טוענות כי הוצאות השיווק וההנהלה והכלליות שקולות להוצאות מחקר ופיתוח בחברות היי-טק, ועל כן יש לטפל בהן כהשקעה ברכוש קבוע, ברוטו. אם נאמץ את הרציונל הזה, הרי שעלינו לחשב את הרווח לפני ההוצאות הללו, אשר תהפוכנה חברות רבות שכאלה ממפסידות לרווחיות. זה גם אומר שהן למעשה משקיעות מחדש הרבה יותר ממה שאנחנו חושבים שהן משקיעות. דא עקא, זה לא יהפוך את תזרימי המזומנים שלהן לפחות שליליים.

 

המשך במאמר הבא…

 

*סדרת מאמרים זו נכתבה בהתבסס על Case Studies של בית הספר למנהל עסקים באוניברסיטת הרווארד, שמר פולניצר התמודד איתם כסטודנט בקורסים ניהול פיננסי וניהול פיננסי מתקדם במסגרת לימודי התואר השני שלו במנהל עסקים באוניברסיטת בן גוריון.

 

 

 

 

מר אילן קלמנוביץ', עו"ד:

• מנכ"ל חברת לידרס ייעוץ וניהול בע"מ המתמחה בייעוץ כלכלי בתחומי הערכות שווי עסקים וחברות וחוות דעת כלכליות להליכים משפטיים, שותף מייסד במשרד קלמנוביץ' משפט וכלכלה המתמחה בייעוץ וייצוג משפטי בתחומי המשפט האזרחי, המסחרי והכלכלי והיועץ המשפטי של לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA).
• בעל תואר B.Aעם התמחות בחשבונאות, מימון, ביטוח וניהול סיכונים מאוניברסיטת תל אביב, תואר B.Sc בהנדסת תעשייה וניהול עם התמחות במערכות מידע מאוניברסיטת בן גוריון ותואר  L.L.Bבמשפטים עם התמחות במשפט מסחרי ועסקי ממכללת שערי משפט. בנוסף, בעל רישיון יועץ השקעות מטעם הרשות לניירות ערך וחבר בלשכת עורכי הדין בישראל
• מוסמך כמעריך שווי מימון תאגידי (CFV), מוסמך כמעריך שווי מימון כמותי (QFV) ומוסמך כמודליסט פיננסי וכלכלי (FEM) מטעם לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA).
• בעל ניסיון אינטנסיבי של מעל ל- 25 שנים בתחומי הערכות השווי, אנליזות וחוות דעת כלכליות, הכולל ביצוע, פיקוח וניהול של אלפי הערכות שווי, אנליזות לשוק ההון וחוות דעת כלכליות לבתי משפט.
• לשעבר, סמנכ"ל בפאהן קנה יועצים בע"מ (כיום Grant Thornton ישראל), סמנכ"ל באגוד השקעות וייזום (א.ש.י) בע"מ (חברת ההשקעות הריאליות של בנק אגוד), מנהל מחלקת המחקר של פעילים ניהול תיקי השקעות בע"מ (מקבוצת בנק הפועלים), יועץ בכיר בזיו האפט ייעוץ וניהול בע"מ (כיום BDO ישראל), אנליסט ראשי בחברת קווי אשראי לישראל בע"מ ומהנדס באגף התקשורת והתחבורה בקוקה קולה ישראל.

 

חברת לידרס ייעוץ וניהול בע"מ, מתמחה במתן שירותיי ייעוץ כלכליים בשילוב ידע משפטי עסקי לצרכים מגוונים. יתרונה התחרותי נובע מידע וניסיון מולטי דיציפלינריים, בתחומי הכלכלה, החשבונאות, המשפט וההנדסה (One Stop Shop) וממתן שירותים אישיים בסטנדרטים מקצועיים גבוהים במיוחד. לידרס מספקת ללקוחותיה שירותי הערכות שווי חברות ועסקים, חוות דעת כלכליות להליכים משפטיים, מיזוגים ורכישות, בוררויות וגישורים עסקיים, ליווי עסקי ומשפטי משולב, גיוסי הון ואשראי ועוד. בין לקוחותיה חברות ציבוריות ופרטיות, עמותות ומוסדות ללא כוונת רווח, אנשי עסקים ופרטיים וכן משרדי עורכי דין ורואי חשבון מהמובילים בישראל.

 

 

 

מר רועי פולניצר:

• בעלים של משרד הערכות השווי שווי פנימי, המתמחה בהערכות שווי וייעוץ כלכלי של תאגידים ונכסים בלתי מוחשיים ומכשירים פיננסים מורכבים, לצרכי עסקאות, מס, דוחות כספיים והליכים משפטיים ויו"ר ומנכ"ל לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA).
• בעל תואר B.A(בהצטיינות) במנהל עסקים, תואר B.A (בהצטיינות) מאוניברסיטת בן גוריון בכלכלה עם התמחות במימון ולמד בתוכנית ללימודי תעודה באקטואריה באוניברסיטת חיפה. בנוסף, מוסמך כמנהל סיכונים פיננסיים (FRM) מטעם האיגוד העולמי למומחי סיכונים (GARP) ומוסמך כמומחה לניהול מנהל סיכונים (CRM) מטעם האיגוד הישראלי למנהלי סיכונים (IARM).
• מוסמך כמעריך שווי מימון תאגידי (CFV), מוסמך כמעריך שווי מימון כמותי (QFV), מוסמך כמודליסט פיננסי וכלכלי (FEM), מוסמך כאקטואר סיכוני שוק (MRA), מוסמך כאקטואר סיכוני אשראי (CRA), מוסמך כאקטואר סיכונים תפעוליים (ORA), מוסמך כאקטואר סיכוני השקעות (IRA), מוסמך כאקטואר סיכוני חיים (LRA) ומוסמך כאקטואר סיכונים פנסיוניים (PRA) מטעם לשכת מעריכי השווי והאקטוארים הפיננסיים בישראל (IAVFA).
• בעל ניסיון אינטנסיבי של מעל לעשור שנים בתחומי הערכות השווי והייעוץ הכלכלי, הכולל ביצוע אלפי הערכות שווי של תאגידים, נכסים בלתי מוחשיים ומכשירים פיננסיים עבור משרדי רואי חשבון, משרדי ייעוץ כלכלי, חברות פרטיות וחברות ציבוריות מהגדולות בארץ.
• לשעבר, מרצה בהערכת שווי תאגידים ומגזרים במט"י חיפה, מרצה בסטטסיטקה ותהליכים סטוכסטיים ביחידה ללימודי חוץ של אוניברסיטת אריאל, מרצה בנגזרות וניהול סיכונים בפקולטה לניהול במכללה האקדמית אחווה, מרצה בניתוח דוחות כספיים והערכות שווי בבית הספר לכלכלהבמכללה האקדמית אשקלון, עוזר מחקר בתחום ניהול הסיכונים בבנקאות הישראלית של המלומד ה"ה ד"ר שילה ליפשיץ ז"ל, ראש תחום הערכות השווי במשרד רואי החשבון רווה–רביד (כיום Russell Bedford ישראל), מנהל סיכונים וראש תחום שווי הוגן של חברת עגן יעוץ אקטוארי פיננסי ועסקי בע"מ, מנהל סיכונים ומודליסט ראשי של ועדת השקעות באוניברסיטת בן גוריון ומרצה בקורסים בתחום ניתוח ניירות ערך ומכשירים פיננסיים ובניהול תיקים בקורס הכנה פרטי לבחינות הרשות לניירות ערך לרישיון מנהל תיקים בישראל.

 

 

משרד הערכות השווי שווי פנימי מספק שירותי הערכות שווי של תאגידים, נכסים בלתי מוחשיים ומכשירים פיננסיים מורכבים למטרות מס, עסקאות, דוחות כספיים ולצרכים משפטיים ומתמחה בביצוע ניתוחים כמותיים במכשירים פיננסיים ובמדידת סיכונים לצורכי יישום הוראות רגולטוריות, תקינה חשבונאית, פיתוח, יישום ותיקוף מודלים בתחומי הניהול הסיכונים ובנושאים נוספים.

 

Tags:  אקטואריה הערכת שווי כלכלה פיננסים תשואה

---